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BTV Anlagekompass04

BTV Anlagekompass Vol.04

Der BTV Anlagekompass ist die wichtigste und ausführlichste Publikation der BTV über die Kapitalmärkte. Es werden darin aktuelle Themen aus den Bereichen Konjunktur, Notenbankpolitik und Veranlagungsmöglichkeiten in verschiedenen Anlageklassen (Aktien, Anleihen und Rohstoffe) beleuchtet.

Anlagekompass Vol.04

Das erste Halbjahr des Jahres ist bereits vorüber und die Herausforderungen scheinen nicht weniger zu werden. Hohe Inflationsraten auch in der Eurozone sowie der gestiegene Handlungsdruck auf die EZB sind nur zwei Themen, die die Märkte aktuell beschäftigen. Lesen Sie in dieser Ausgabe des BTV ANLAGEKOMPASS, wie sich Investor*innen unter den aktuellen Gegebenheiten am besten positionieren und wie sich Unternehmer*innen im gegenwärtigen Zinsumfeld am besten verhalten.

  • Anleihen: Strafft die EZB mehr als gedacht?

    Die Inflation ist mittlerweile auch in der Eurozone bei über 8 % angekommen und setzt die EZB unter Druck. Auch wenn sich die Ratsmitglieder noch uneins zeigen, der Markt preist bereits eine restriktivere Geldpolitik ein. In diesem Jahr rasch und zügig zu handeln, ist nach BTV Einschätzung einer Hängepartie vorzuziehen. Tipps für Investor*innen und Unternehmer*innen finden Sie in diesem Beitrag.

    Inflation in der Eurozone hat kräftig angezogen

    Quelle: Bloomberg; Stand 17.06.2022

     

    Inflation in Eurozone auf Rekordhoch

    Die Inflation in der Eurozone hat in den vergangenen Monaten noch einmal kräftig angezogen und mit 8,1 % gegenüber dem Vorjahr ein neues Allzeithoch erreicht. Betrachtet man die Teuerungsraten im Detail, so fällt auf, dass nicht nur die Preise für Industriegüter, sondern auch jene für Dienstleistungen, nicht pandemiesensible Waren sowie Immobilien spürbar angestiegen sind. Druck auf die Verbraucherpreise kommt daher mittlerweile auch von der Lohnseite und von höheren Inflationserwartungen.

     

    Aufgrund des breiten Inflationsanstiegs ist auch die Kerninflation (Preisentwicklung ohne Berücksichtigung der Energie- und Lebensmittelpreise) zuletzt deutlich höher ausgefallen (siehe Grafik). Nach den jüngsten Entwicklungen scheint es, als würde die Eurozone den USA in der Inflationsentwicklung folgen, nur eben etwas zeitversetzt.

     

    Handlungsdruck auf EZB steigt

    Deshalb ist auch der Druck auf die EZB zuletzt gestiegen, durch eine restriktivere Geldpolitik die Inflation einzudämmen und das Weiterdrehen der Lohn-Preis-Spirale zu verhindern. Nach BTV Einschätzung ist nun schnelles Reagieren angebracht. Das bedeutet, es macht mehr Sinn, in diesem Jahr etwas schneller und stärker zu straffen und die Zinsen im nächsten Jahr nach Bedarf weiter zu erhöhen. Wie in der Grafik auf der nächsten Seite ersichtlich, sind an den Finanzmärkten aktuell Zinsanhebungen durch die EZB in einem Umfang von 180 Basispunkten eingepreist.

     

    Da das Anleihekaufprogramm der EZB erst mit Ende Juni ausläuft und der Leitzins vor diesem Zeitpunkt nicht angehoben werden darf, verbleiben ab Juli noch vier Zinssitzungen. Im September wird aktuell eine Anhebung von 50 Basispunkten vom Markt erwartet. Die EZB-Ratsmitglieder sind sich in diesem Punkt noch uneins. Während das eine Lager mittelfristig eine Inflation von 2 % erwartet, sieht das Gegenlager die Risiken einer langfristig hohen Inflation gegeben und drängt auf strengere restriktive Maßnahmen. Für eine stärkere Straffung würden weiter steigende Inflationsraten sprechen, während ein sich spürbar abschwächendes Wirtschaftswachstum sowie strengere Finanzmarktkonditionen eher ein vorsichtigeres Handeln befürworten würden.

     

    Stärkere Zinsanhebung der EZB erwartet 

    Quelle: Bloomberg; Stand 17.06.2022.

    * am Finanzmarkt eingepreist. Bei Prognosen und Schätzungen über die zukünftige Entwicklung handelt es sich lediglich um unverbindliche Werte. Von diesen kann nicht auf die tatsächliche künftige Entwicklung geschlossen werden, weil zukünftige Entwicklungen des Kapitalmarkts nicht im Voraus zu bestimmen sind.

     

    Entscheidungen müssen sitzen

    Die Notenbanken sind für Wechselkursstabilität sowie die Funktionsfähigkeit des Geldwesens zuständig, weshalb ihre Entscheidungen in Zeiten hoher Inflation besonders ausschlaggebend sind und einiges an Fingerspitzengefühl erfordern. Da die Inflation bereits hoch ist, gilt es, diese möglichst rasch zurückzudrängen. Als nachlaufender Konjunkturindikator benötigt die Inflation etwas Vorlaufzeit, bis sie schließlich auf die von den Zentralbanken gesetzten Maßnahmen reagiert. Gleichzeitig kann ein zu schnelles und heftiges Vorgehen allerdings das Wirtschaftswachstum abbremsen und im schlimmsten Fall sogar zu einer Rezession führen. Am stärksten von den restriktiven Maßnahmen der EZB betroffen sind Verbraucher*innen aus schwächeren Einkommensschichten sowie weniger wirtschaftsstarke Volkswirtschaften der Eurozone.

     

    Abhilfe können hier gezielte fiskalpolitische Maßnahmen schaffen, die erhöhte finanzielle Belastungen für niedrigere Einkommensschichten abfedern. Auf Länderebene zeigt sich, dass sich die Euroländer die tiefen Zinsen über langlaufende Staatsanleihen über einen gewissen Horizont gesichert haben. Unter den südeuropäischen Staaten reicht die mittlere Restlaufzeit der Staatsanleihen von 7 Jahren (Italien) bis zu 21 Jahren (Griechenland). Die EZB hat somit etwas Spielraum, um die Zinsen bis zu einem gewissen Ausmaß anzuheben. Zusätzlich besteht die Möglichkeit, über sogenannte „Stabilitätskäufe“, das bedeutet erneute EZB Ankäufe von Staatsanleihen aus der Euro-Peripherie, zu unterstützen. Details hierzu sind allerdings noch unter Verschluss. Dadurch hält sich die EZB die Option offen, den Leitzins etwas stärker anheben zu können. Langfristig werden die Leitzinsen am Markt aktuell bei ca. 2,5 % erwartet (siehe Grafik).

     

    Langfristiger EUR-Leitzins bei 2,5 % erwartet

    Quelle: Bloomberg; Stand 17.06.2022. 

    Bei Prognosen und Schätzungen über die zukünftige Entwicklung handelt es sich lediglich um unverbindliche Werte. Von diesen kann nicht auf die tatsächliche künftige Entwicklung geschlossen werden, weil zukünftige Entwicklungen des Kapitalmarkts nicht im Voraus zu bestimmen sind.

     

    Was Investor*innen und Unternehmer*innen beachten sollten

    Bisher war von den Zinsanstiegen vor allem das lange Ende der Zinskurve betroffen, weshalb wir seit Jahresanfang auch eine Versteilerung der EUR-Zinskurve beobachten konnten. Der bevorstehende Anstieg der Leitzinsen wird in den nächsten Monaten vor allem das kurze Ende der EUR-Zinskurve nach oben verschieben, wohingegen die langfristigen Renditen nach BTV Einschätzung vergleichsweise weniger ansteigen werden. Damit dürfte die EUR-Zinskurve in den nächsten Monaten leicht abflachen. Für Investor*innen bedeutet dies, dass im langfristigen Anleihesegment wieder etwas attraktivere Renditeniveaus gegeben sind. Die deutsche 10-jährige Staatsanleihe rentiert Mitte Juni beispielsweise bei 1,7 %, was im vergangenen Jahr bei negativen Renditen noch undenkbar war.

     

    Investor*innen können daher darüber nachdenken, die durchschnittliche Laufzeit im Portfolio, das heißt die Duration (das Zinsrisiko), leicht zu erhöhen. Von einer starken Erhöhung sollte allerdings abgesehen werden, da gewisse Zinsrisiken weiter vorhanden sind und weitere Zinsanstiege auch im langfristigen Rentensegment  wahrscheinlich sind. Auf der Finanzierungsseite macht es für Unternehmer*innen und Private Sinn, zumindest einen Teil des Zinsrisikos abzusichern. Wie bereits in unserer Spezialausgabe des ANLAGEKOMPASS (Vol. 2, 2022) beschrieben, kann dies über einen Kredit mit fixem Zinssatz, einen Zinsswap oder einen Zinscap geschehen.

     

  • Aktien: Chancen am Aktienmarkt nutzen, aber selektiv bleiben

    Das Auf und Ab an den Aktienmärkten geht weiter und hält Investor*innen in Atem. Unsicherheiten wie die hohe Inflation, steigende Zinsen, der Krieg in der Ukraine sowie Lieferkettenprobleme werden die Volatilität im liquiditätsarmen Sommer hoch halten. Gibt es dennoch die Möglichkeit einer Erholungsbewegung?

    Performance des S&P-500-Aktienindex während Rezessionen der Nachkriegszeit

    Quelle: Bloomberg; Stand 17.06.2022

    Wertentwicklungen der Vergangenheit bieten keine Gewähr für künftige Ereignisse oder Wertentwicklungen. Wenn Finanzinstrumente in fremder Währung notieren, kann infolge von Währungsschwankungen die Rendite steigen oder fallen.

     

    Erholung nach übertriebenem Pessimismus?

    Die Jahresperformance des US-Aktienindex S&P 500 zeigt im historischen Vergleich, dass nach der Korrekturbewegung von über 20 % seit Jahresanfang eine Rezession bereits zu fast 90 % eingepreist ist. Betrachtet man nämlich den Zeitraum nach dem Zweiten Weltkrieg, betrug der durchschnittliche Verlust des Index während Rezessionen −24 % (siehe Grafik). Eine anstehende Rezession ist damit am Aktienmarkt bereits stärker eingepreist als am Rentenmarkt, obwohl sich auch dort die Risikoaufschläge zuletzt ausgeweitet haben. Das heißt nicht, dass die Korrekturbewegung bereits hinter uns liegt, aber es ist eine Erholungsbewegung zu erwarten, solange eine Rezession vermieden werden kann.

     

    In der BTV erwarten wir für 2022 weiterhin ein positives Weltwirtschaftswachstum. Für diese Einschätzung gibt es mehrere Gründe: Wir sind mit einer starken Wirtschaftsleistung in das Jahr 2022 gestartet, ein Effekt, der der Weltwirtschaft immer noch Schub verleiht. Ein starker Verbraucher mit hohen Ersparnissen unterstützt den Konsum und solide Unternehmensbilanzen mit geringer Verschuldung weisen auf ein positive Wirtschaftsleistung hin. Auch wenn hohe Inflationsraten sowie eine restriktivere Geld- und Fiskalpolitik spürbar auf die Wirtschaftsdynamik drücken, besteht ein Puffer, der nach BTV Einschätzung für ein positives Weltwirtschaftswachstum sorgen wird.

     

    Aber: Risiken im Blick behalten

    Auch wenn unsere Konjunktureinschätzung in der BTV weiterhin positiv ausfällt, gilt es dennoch, den Aktienausblick an die aktuellen Entwicklungen anzupassen. Wir befinden uns nun schon einige Zeit in einer späten Phase des Konjunkturzyklus. Tendenziell ist die Volatilität an den Aktienmärkten im späten Konjunkturaufschwung etwas höher und es kommt häufiger zu Rücksetzern, da bereits eine Überhitzung der Wirtschaftsleistung zu beobachten ist. Zusätzlich dazu sind die Bewertungen durch die Korrektur in diesem Jahr zwar deutlich zurückgekommen, aufgrund des hohen Ausgangsniveaus zu Jahresanfang aber nach wie vor relativ hoch. Hier gilt es allerdings selektiv vorzugehen: Vor allem Mega Caps und IT-Titel weisen trotz der Korrektur immer noch Bewertungen deutlich über dem Mehrjahresschnitt auf.

     

    Die Grafik zeigt den direkten Vergleich am Beispiel des S&P 500. Ohne Berücksichtigung des Tech-Sektors gilt der US-Index wieder als fair bewertet, wohingegen IT-Konzerne nach wie vor teuer sind. Auch wenn demnach weitere Rücksetzer möglich sind, spricht dies nicht gegen eine Erholungsbewegung noch in diesem Jahr, wenn sich die Wirtschaftslage unterstützend zeigt. Ausschlaggebend für die weitere Kursentwicklung gegen Ende des Jahres wird allerdings der Jahresausblick für 2023 sein. Im neuen Jahr sehen wir die Rezessionsrisiken deutlich erhöht. Die Aktienmarktentwicklung wird stark davon abhängen, wie sich die Konjunktur und vor allem wie sich die Unternehmensgewinne entwickeln.

     

    Aktienselektion als wichtiges Steuerungstool

    In der BTV sehen wir im aktuellen Marktumfeld eine strategische Aktienpositionierung als geeignet an. Im BTV Asset Management wird dies mit einer 75-prozentigen Ausnutzung der möglichen Aktienbandbreite umgesetzt. Dadurch entsteht auch die Möglichkeit, eine Aufstockung bei verbessertem Konjunkturausblick durchzuführen bzw. das Aktieninvestment weiter zu reduzieren, um Risiko herauszunehmen, falls sich der Ausblick weiter eintrübt. Auch die Regionen- und Sektorgewichtung darf im Risikomanagement nicht zu kurz kommen. Der Fokus auf Qualitätstitel sollte sich durch eine stabilere Kursentwicklung mit weniger Rücksetzern bezahlt machen. Eine stärkere Gewichtung von defensiven Titeln steigert die Krisenresistenz des Portfolios und das Value-Segment profitiert tendenziell von steigenden Zinsen. Wachstums-Unternehmen mit soliden Geschäftsmodellen sowie starken Bilanzen und stabilen Margen sollten allerdings auch in Zeiten höherer Zinsen nicht außer Acht gelassen werden.

     

    IT-Aktien immer noch teuer

    Quelle: Bloomberg; Stand 17.06.2022.

    * KGV = Kurs-Gewinn-Verhältnis. Wertentwicklungen der Vergangenheit bieten keine Gewähr für künftige Ereignisse oder Wertentwicklungen. Wenn Finanzinstrumente in fremder Währung notieren, kann infolge von Währungsschwankungen die Rendite steigen oder fallen.

  • Rohstoffe: Es bleibt unruhig am Ölmarkt

    Immer mehr westliche Firmen beenden ihre Geschäftsbeziehungen mit Russland infolge der rechtlichen Unsicherheiten, die die Sanktionen der EU und der USA mit sich bringen. Abnehmer für russisches Öl finden sich bisher noch in Asien. Nun soll Russland aber womöglich sogar aus der OPEC+ ausgeschlossen werden.

    Russland exportiert weiter … 

    Eine Entspannung am Ölmarkt ist in den kommenden Monaten nicht sehr wahrscheinlich, weshalb der Preis der Sorte Brent bei über 100 US-Dollar pro Barrel bis Jahresende bleiben dürfte. Viele Unsicherheiten sorgen außerdem dafür, dass die Volatilität hoch bleibt. Die EU hat zwar kürzlich ein teilweises Importverbot für russisches Öl beschlossen, einige asiatische Länder beteiligen sich aber nicht an den Sanktionen. Ein großer Käufer russischen Öls ist dabei Indien, das laut Schätzungen seit Ausbruch des Krieges in der Ukraine bereits 20 % mehr russisches Öl gekauft hat als im gesamten Vorjahr. Auch China kauft weiterhin. Der positive Nachfrageausblick für einen der größten Ölabnehmer der Welt infolge der zumindest teilweisen Aufhebung der Lockdown- Maßnahmen hat dabei den Preis zuletzt wieder nach oben getrieben.

     

    … die Produktionsmenge sinkt aber

    Die höheren Käufe Asiens konnten den Rückgang der Öllieferungen in den Westen und die schwächere Nachfrage innerhalb Russlands aber nicht vollständig ausgleichen, sodass die Rohölproduktion bereits in den vergangenen Monaten merklich gefallen ist. Schätzungen gehen davon aus, dass das EU-Importverbot zu ca. 18 % weniger Produktion in Russland bis Ende des Jahres führen wird. Immer mehr westliche Ölfirmen und Rohstoffhändler ziehen sich aus Russland zurück und stellen ihre Geschäfte ein, da sie rechtliche Unsicherheiten und Reputationsschäden fürchten. Die OPEC+ hat in ihrem letzten Meeting bereits auf das mögliche Unterangebot infolge der Sanktionen reagiert und für die Monate Juli und August eine Ausweitung der Fördermenge um 648.000 Barrel pro Tag beschlossen. Erwartet worden waren nur 400.000 Barrel pro Tag mehr. Zudem steht ein Ausschluss Russlands aus der OPEC+ im Raum. Zwar wurde dies beim letzten Meeting nicht konkret diskutiert, allen voran die USA setzen sich aber dafür ein, diesen Schritt zu gehen. Dies wäre ein zusätzlicher Unsicherheitsfaktor, weshalb mit weiterhin stark volatilen Ölpreisen auf hohem Niveau zu rechnen ist.

     

    Ölpreis bleibt volatil

    Quelle: Bloomberg; Stand 17.06.2022

    * 3-Monats-Volatilität, berechnet auf Basis der Optionspreise (implizite Volatilität)